中海码头海外投资创新管理经验.pdf

第3 8 卷第2 期上海船舶运输 科学研究所学报 v o l I3 8N o 2 2 0 1 5 年6 月J O U R N A l 。O FS H A N G H A IS H I PA N DS H I P P I N GR E S E A R C HI N S T I T U T E J u n 2 0 1 5 文章编号：1 6 7 4 5 9 4 9 ( 2 0 1 5 ) 0 2 0 6 7 0 4 中海码头海外投资创新管理经验 王斌， 李 明，薛虔谋，吴依雯 ( 中海码头发展有限公司，上海2 0 0 0 8 0 ) 摘 要：中海码头发展有限公司在推行比利时泽布吕赫码头股份收购项目的过程中，采取了现金流折现法测算项 目议价；用敏感性分析法对项目的可行性进行了合理分析；聘请第三方专业团队对项目进行了法律、资产、财务的 尽职调查。这些创新管理降低了项目的投资风险，收到了降本增效的成果。 关键词：现金流折算法；风险控制；资本成本；敏感性分析 中图分类号：F 2 7 6 1文献标志码：B I n n o v a t i o n so fI n v e s t m e n tM a n a g e m e n ti nC h i n aS h i p p i n g T e r m i n a lD e v e l o p m e n tC o m p a n y W a n gB i n ，L iM i n g ，X u eQ i a n m o ， W uY i w e n ( C h i n aS h i p p i n gT e r m i n a lD e v e l o p m e n tC o ，L t d ，S h a n g h a i2 0 0 0 8 0 ，C h i n a ) A b s t r a c t ：I n2 013A u g u s t ，a f t e rm u l t i p l en e g o t i a t i o n s ，C h i n aS h i p p i n gT e r m i n a lD e v e l o p m e n tC o L t d s i g n e daf o r m a lc o n t r a c tw i t hA P M Ta n dS 1 P Gf o rt h ea c q u i s i t i o no f2 4 s h a r e so fB e l g i a nA P M TZ e e b r u g g et e r m i n a l I nt h ep r o j e c ti m p l e m e n t a t i o np r o c e s s 。C S T Du s e dD i s c o u n tC a s hF l o wM e t h o dt Od op r o g r a mb a r g a i n i n gt Om a k et h ef i n a lt r a n s a c t i o np r i c em o r er e a s o n a b l e ；t h e yu s e dS e n s i t i v i t yA n a l y s i sM e t h o dt Om a k et h ep r o j e c tm o r er a t i o n a l ，a n dm a d eas c i e n t i f i cd e c i s i o no nt h ep r o s p e c to f t h ep r o j e c t ；t h e yh i r e d t h i r dp a r t yp r o f e s s i o n a lt e a mt Ou n d e r t a k ed u ed i l i g e n c e sf o rl e g a l ，a s s e t sa n df i n a n c i a l T h ei m p l e m e n t a t i o no ft h e s em e t h o d sh e l p e dt h e mt or e d u c ep r o j e c ti n v e s t m e n tr i s k ，a n dg a v et h e mf u l lc o n f i d e n c eo ff u t u r ed e v e l o p m e n t s K e yw o r d s ：d i s c o u n t e dc a s hf l o w ；r i s km a n a g e m e n t ；c a p i t a lC O S t ；s e n s i b i l i t ya n a l y s i s 0 引言 泽布吕赫港是比利时第二大港，位于比利时西北沿海，北海的东南侧，港区由布鲁日延伸到海边的泽布 吕赫，中间有运河相连，长约5nm i l e 。该港与英国的哈里奇港之间有火车、轮渡往来，距荷兰边界约1 0k m 。 自1 9 0 7 年开港到2 0 世纪6 0 年代，其因独特的地理位置而成为欧洲大陆与英国联系的枢纽，得到了不断发 展。泽布吕赫港区有内外港之分：内港在船闸内，港区有煤炭、矿石、农副产品等码头，由2 个船闸控制；外港 区系填海而成，包括散货码头、集装箱码头、液化天然气存储码头及双层滚装码头等，码头岸线共长为 1 09 7 0m ，最大水深达2 0m ，可靠泊1 5 万D W T 的船舶。全港货物吞吐量增速超过了德国汉堡港，是欧洲消 费品市场最重要的入E l 港之一。其同时还是世界领先的汽车装卸港，每年新车装卸量超过2 0 0 万辆，一直担 负着欧洲大陆与英国的货物及旅客运输。 A P M T 泽布吕赫集装箱码头( 以下简称A P M T Z 码头) 于2 0 0 5 年开始对外运作，其面对公海，十分接近 北美和西北欧的主要航线，可满足最大1 40 0 0T E U 集装箱船靠泊装卸。码头有通向欧洲其他国家的铁路 收稿日期：2 0 1 41 2 0 9 作者简介：王斌( 1 9 8 0 一) ，男，上海市人，工程师，硕士，主要从事国内外码头项目投资。 万方数据 6 8上海船舶运输科学研究所学报2 0 1 5 年第2 期 和公路系统，拥有一流的联运网络。 A P M T 码头的优势在于没有港口拥堵，能够提供高效的服务，优秀的枢纽功能可方便地通过支线、铁 路、公路抵达英国、爱尔兰、斯堪纳维亚和波罗的海、中欧、东欧等地区。 目前码头新增了4 0 0I n 岸线，泽布吕赫港务局已基本完成建设，可根据合资公司需要随时起租。码头 新增的3 6 公顷堆场地基也已基本形成，但尚未铺设路面。码头配备有7 台岸桥，2 台场地轨道吊，2 3 辆跨运 车等设备，3 条进入码头堆场的集疏运铁路轨道。码头的年最大吞吐能力可达到1 0 0 万T E U 。码头有意与 中海码头合作投资，而中海码头也觉得其未来发展的趋势良好，因此对其进行了多项调查，研究可行性报告， 准备与其进行洽谈。 1 项目推进 中海码头首先对泽布吕赫周边的2 个市场进行了相应的平行比较。 1 安特卫普港 安特卫普港连同该城市于1 6 世纪成为欧洲十分繁荣的商业港口城市，比利时海上贸易的7 0 都是通 过该港完成的，其以港区工业高度集中而著称。港口腹地广阔，除本国外，还有法国北部、马尔萨斯和洛林， 卢森堡，德国萨尔州、莱茵一美茵河流域、鲁尔河流域及荷兰的一部分。现有港区主要分布在斯海尔德河，码 头泊位半数以上布置在挖入式港池中，港池间用运河相沟通，并设船闸与斯海尔德河隔开，以免受北海潮汐 影响。港区有6 座海船闸，其中北港的参德夫利特船闸长5 0 0m ，宽5 7m ，高潮时门槛水深可达1 7 5m ，能 通过l5 万吨级海船，是世界上最大的海船闸。于1 9 7 5 年建成通行海船的斯海尔德一莱茵运河，安特卫普港 是运河南端起点。 德尔维德港池是港区的核心部分，码头岸线4 7k m ，港池长22 0 0m ，宽3 0 0 3 5 0m ，水深达1 6 7 5m 。 港池周围有4 个件杂货码头，1 个散货码头都是货主专用码头，其中有1 4 个全集装箱船泊位。丘吉尔港池 是大型综合港池，有集装箱码头、钢铁制品码头和滚装码头。 2 鹿特丹港 鹿特丹港位于欧洲莱茵河与马斯河汇合处，港区水域深广，内河航船通行无阻，外港深水码头可停泊巨 型货船和超级油船，是连接欧、美、亚、非、澳五大洲的重要港口。 其西依北海，东溯莱茵河、多瑙河，可通至里海，有“欧洲门户”之称。港区面积约1 0 0k m 2 ，码头总长为 4 2k m ，吃水最深处达2 2m ，可停泊5 4 5 万吨级的特大油船。港区的基础设施归鹿特丹市政府所有，日常港 务管理由鹿特丹港务局负责。各类公司承租港区基础设施发展业务。目前，鹿特丹年进港船舶3 万多艘，驶 往欧洲各国的内河船舶1 2 万多艘。其有世界最先进的E C TD E L T A 集装箱码头和E U R O M A X 集装箱码 头。 鹿特丹港区服务的最大特点是储、运、销一条龙。通过一些保税仓库和货物分拨中心进行储运和再加 工，提高货物的附加值，然后通过公路、铁路、河道、空运、海运等多种运输路线将货物送到荷兰和欧洲等目的 地。鹿特丹港是世界上主要的集装箱港口之一，已成为欧洲最大的集装箱码头，其整个装卸过程完全用电脑 控制。 相比较而言，安特卫普港一直是比利时著名的海港，比利时地区及其后方腹地的货物较多选择从该港进 出。然而，该港存在着进港航道较长的问题，船舶如挂靠该港需比挂靠泽布吕赫港多行驶约6h 。此外，随 着船舶逐渐大型化，安特卫普港进港航道的水深条件已越来越不能满足要求，大船需在半载、候潮的情况下 才能顺利进人安特卫普港。由此，相对于更接近人海口且不受航道限制的泽布吕赫港而言，安特卫普港有逐 步被替代的趋势。 此外，泽布吕赫港的港口使用费也较安特卫普港便宜约2 0 。因此，鉴于当前较多货主仍更偏好于安 特卫普港作为发货或收货港，如果泽布吕赫港至安特卫普港的铁路转运费用低于两港的港V 1 使费差和船舶 进安特卫普港而多消耗的燃料费，那么船公司将更愿意把挂靠安特卫普港的航线转移至泽布吕赫港。 从直接腹地来看，鹿特丹港和泽布吕赫港的功能相对比较独立，泽布吕赫港拥有较好的区位优势，如果 其能配套可延伸至更广范围的支线网络，则亦能在一定程度上替代鹿特丹港的区域中转功能。 中海码头看好泽布吕赫码头的发展前景，并很快启动了与现有股东A P M T 及上港集团关于收购其 万方数据 王斌，等：中海码头海外投资创新管理经验 6 9 2 4 股权的谈判。 2 现金流折算法 本次估值采用现金流口径的未来收益折现法，即现金流折现法( D i s c o u n t e dC a s hF l o w ，D C F ) 其中，现 金流采用企业自由现金流( F r e eC a s hF l o wo fF i r m ，F C F F ) 。 D C F 指的是用资产未来可以产生现金流的折现值来评估资产的价值。D C F 估价模型的基本输入变量 有：息税前利润、所得税税率、资本性支出、营运资本、息税前利润的预期增长率、资本成本、资本收益率等。 进一步展开这些基本变量，可以得到一系列会计项目；将这些项目与会计信息的复杂性联系起来，估计其复 杂程度。降低会计信息的复杂性有助于市场发现和认可公司的真实价值，降低其在市场中运行的成本与风 险。例如，根据D C F 模型，公司的预期增长应是再投资率与投资回报率的函数，如果公司通过特别目的实体 掩藏投资，那么财务估价模型的输入变量“预期增长”将无法得到，进而无法真实地评估公司的价值，为估计 公司的加权平均资本成本，需知道公司债务的成本；如果公司通过制造复杂的会计信息来隐藏其债务，那么 将低估公司的违约风险，从而虚假地降低其资本