2019年三季报点评：Q3业绩略超预期CVT业务向上趋势明确.pdf

证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 2019 年年 10 月月 28 日日 公司研究公司研究 评级：评级：买入买入（首次覆盖首次覆盖） 研究所 证券分析师： 代鹏举 S0350512040001 021-68591581 联系人 ： 潮浩 021-60338122 联系人 ： 王炎太 S0350118050031 021-60338173 Q3 业绩业绩略略超预期，超预期，CVT 业务向上趋势明确业务向上趋势明确 万里扬万里扬（002434）2019 年三季报点评年三季报点评 最近一年走势 相对沪深 300 表现 表现 1M 3M 12M 万里扬 14.1 25.1 44.8 沪深 300 1.9 1.8 23.7 市场数据 2019-10-28 当前价格（元） 8.18 52 周价格区间（元） 5.38 - 8.84 总市值（百万） 10961.20 流通市值（百万） 8254.24 总股本（万股） 134000.00 流通股（万股） 100907.63 日均成交额（百万） 45.22 近一月换手（%） 9.95 相关报告 事件：事件： 万里扬发布 2019 年三季报：公司 2019 年前三季度实现营业收入 32.91 亿 元，同比+2.0%，归母净利润 3.48 亿元，同比-5.4%，扣非后归母净利润 2.26 亿元，同比-26.6%；其中，Q3 单季度实现营业收入 12.07 亿元，同比 +13.2%，归母净利润 1.16 亿元，同比+30.8%，扣非后归母净利润 0.95 亿 元，同比+51.2%。 投资要点：投资要点： 收入收入环比增长，业绩迎来回升环比增长，业绩迎来回升 单季度营收 12.07 亿元， 同比+13.2%， 环比+8.3%， Q3 作为传统营收淡季， 以往环比都是下跌， 公司 2019Q3 营收环比出现增长， 乘用车变速器新客户放量的趋势已得到验证。 单季 度扣非后归母净利润 0.95 亿元，同比+51.2%，环比+69.1%。分业务 来看：1）乘用车）乘用车自动自动变速器变速器，核心客户吉利、奇瑞三季度的 CVT25/18 出货量环比翻倍； 2） 乘用车） 乘用车手动变速器手动变速器， 6MT 普及对公司是较大契机， 捷途 X70、长城 M6 等车型开始上量配套；3）商用车变速器）商用车变速器，Q3 相对 淡季，后续有望迎来修复。 毛利率出现下滑，毛利率出现下滑， 费用端管控得当费用端管控得当 Q3毛利率为19.6%， 同比-0.33pct， 环比-4.83pct，我们认为主要是由于乘用车变速器业务部分出货未结 算，商用车变速器业务 Q3 处于相对淡季，此外内饰业务明确改善尚需 时日。Q3 费用率合计 11.0%，同比-2.35pct，环比-6.05pct，其中销售 /管理/研发/财务各项费用率分别为 3.0%、3.5%、3.0%、1.5%，同比 分别+0.06pct、-0.93pct、-0.99pct、-0.49pct。环比来看，销售/管理/ 研发/财务各项费用分别减少 236、1755、1798、1938 万元，费用合 计环比缩减 5727 万元，原因或为新品研发投入及产能投放接近尾声。 大利基成长性零部件，静待大利基成长性零部件，静待空间兑现空间兑现 公司原为轻中卡变速箱寡头， 已收购的奇瑞 CVT 变速箱属于国内稀缺产业资源，产品品质得到自主 头部企业的认可，主要客户的弹性比较乐观：吉利已经靠谱放量；奇瑞 配套第二春或将来临， 瑞虎系列尚有较大切换弹性， 捷途系列是潜在增 量弹性点；比亚迪、长城、一汽有望成为继吉利、奇瑞之后的第三极。 我们长期看好公司2019年开始的自动变新品+主流客户放量配套逻辑， 对商用车业务稳定向上和内饰业务困境反转有信心。 盈利预测和投资评级：盈利预测和投资评级：首次覆盖，给予首次覆盖，给予“买入买入”评级”评级 预计公司 合规声明 国海证券股份有限公司持有该股票未超过该公司 已发行股份的 1%。 -0.1000 0.0000 0.1000 0.2000 0.3000 0.4000 0.5000 0.6000 万里扬 沪深300 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 2 2019/2020/2021 年 EPS 为 0.36/0.56/0.87 元，对应当前股价 PE 分别 为 23/15/9 倍，给予买入评级。 风险提示风险提示：下游配套客户销量不及预期。 预测指标预测指标 2018 2019E 2020E 2021E 主营收入（百万元） 4371 5236 7970 10609 增长率(%) -13% 20% 52% 33% 净利润（百万元） 352 483 761 1170 增长率(%) -45% 37% 57% 54% 摊薄每股收益（元） 0.26 0.36 0.56 0.87 ROE(%) 5.78% 7.84% 12.08% 17.98% 资料来源：Wind 资讯、国海证券研究所 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 3 表 1：万里扬盈利预测表 证券代码：证券代码： 002434.SZ 股价：股价： 8.18 投资评级：投资评级： 买入买入 日期：日期： 2019-10-28 财务指标财务指标 2018 2019E 2020E 2021E 每股指标与估值每股指标与估值 2018 2019E 2020E 2021E 盈利能力盈利能力 每股指标每股指标 ROE 6% 8% 12% 18% EPS 0.26 0.36 0.56 0.87 毛利率 24% 25% 25% 27% BVPS 4.45 4.51 4.61 4.76 期间费率 11% 12% 17% 15% 估值估值 销售净利率 8% 9% 10% 11% P/E 31.41 22.84 14.51 9.43 成长能力成长能力 P/B 1.84 1.81 1.78 1.72 收入增长率 -13% 20% 52% 33% P/S 2.53 2.11 1.39 1.04 利润增长率 -45% 37% 57% 54% 营运能力营运能力 利润表（百万元）利润表（百万元） 2018 2019E 2020E 2021E 总资产周转率 0.44 0.50 0.65 0.75 营业收入营业收入 4371 5236 7970 10609 应收账款周转率 1.95 1.95 1.95 1.95 营业成本 3316 3935 5943 7751 存货周转率 4.11 4.11 4.11 4.11 营业税金及附加 43 51 88 117 偿债能力偿债能力 销售费用 150 174 233 271 资产负债率 38% 42% 49% 54% 管理费用 199 518 709 944 流动比 1.08 1.15 1.17 1.19 财务费用 85 150 215 265 速动比 0.87 0.93 0.92 0.93 其他费用/（-收入） (18) 145 115 125 营业利润营业利润 425 552 896 1387 资产负债表（百万元）资产负债表（百万元） 2018 2019E 2020E 2021E 营业外净收支 (1) 3 7 3 现金及现金等价物 660 969 929 889 利润总额利润总额 424 555 903 1389 应收款项 2243 2688 4091 5446 所得税费用 71 70 140 216 存货净额 807 970 1467 1914 净利润净利润 352 485 763 1173 其他流动资产 301 348 496 640 少数股东损益 1 1 2 3 流动资产合计流动资产合计 4011 4974 6984 8889 归属于母公司净利润归属于母公司净利润 352 483 761 1170 固定资产 1674 1507 1356 1220 在建工程 772 772 772 772 现金流量表（百万元）现金流量表（百万元） 2018 2019E 2020E 2021E 无形资产及其他 586 528 475 427 经营活动现金流经营活动现金流 551 660 590 929 长期股权投资 363 363 363 363 净利润 352 485 763 1173 资产总计资产总计 9845 10543 12349 14071 少数股东权益 1 1 2 3 短期借款 990 1000 1000 1000 折旧摊销 321 226 203 183 应付款项 1775 2134 3228 4211 公允价值变动 0 0 0 0 预收帐款 19 23 35 46 营运资金变动 (124) (52) (378) (431) 其他流动负债 913 1153 1718 2237 投资活动现金流投资活动现金流 (539) 206 151 136 流动负债合计流动负债合计 3697 4309 5981 7495 资本支出 (333) 167 151 136 长期借款及应付债券 0 0 0 0 长期投资 (42) 0 0 0 其他长期负债 67 67 67 67 其他 (164) 39 0 0 长期负债合计长期负债合计 67 67 67 67 筹资活动现金流筹资活动现金流 169 (389) (628) (966) 负债合计负债合计 3765 4377 6048 7562 债务融资 48 10 0 0 股本 1350 1350 1350 1350 权益融资 0 0 0 0 股东权益 6080 6166 6301 6509 其它 120 (399) (628) (966) 负债和股东权益总计负债和股东权益总计 9845 10543 12349 14071 现金净增加额现金净增加额 180 477 113 99 资料来源：Wind 资讯、国海证券研究所 国海证券股份有限公司 国海证券研究所 请务必阅读本页免责条款部分 【汽车组介绍】【汽车组介绍】 代鹏举，上海交通大学硕士，8 年证券行业从业经历，目前负责化工行业和中小市值研究。 潮浩，上海交通大学工学学士，经济学硕士，八年证券从业经历，目前负责汽车行业上市公司研究。 王炎太，上海交通大学金融学学士，美国福特汉姆大学数量金融硕士，2018 年加入国海证券研究所。 【分析师承诺分析师承诺】 代鹏举，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、 客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推 荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 【国海证券投资评级标准】【国海证券投资评级标准】 行业投资评级 推荐：行业基本面向好，行业指数领先沪深 300 指数； 中性：行业基本面稳定，行业指数跟随沪深 300 指数； 回避：行业基本面向淡，行业指数落后沪深 300 指数。 股票投资评级 买入：相对沪深 300 指数涨幅 20%以上； 增持：相对沪深 300 指数涨幅介于 10%20%之间； 中性：相对沪深 300 指数涨幅介于-10%10%之间； 卖出：相对沪深 300 指数跌幅 10%以上。 【免责声明】【免责声明】 本报告的风险等级定级为R3，仅供符合国海证券股份有限公司（简称“本公司” ）投资者适当性管理要求的的客户 （简称“客户” ）使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。客户及/或投资者应当认识到有关本报告的 短信提示、电话推荐等只是研究观点的简要沟通，需以本公司的完整报告为准，本公司接受客户的后续问询。 本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告中的信息均来源于公开资料及合法获得的相关内部外 部报告资料，本公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证，不保证其中的信息已做最新变更，也不保证相关 的建议不会发生任何变更。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的 证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测