地产工渠扛起大旗未来成长性清晰.pdf

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 9626187/21 /20 19 022 8 16: 5 9 地产工渠扛起大旗，未来成长性清晰 蒙娜丽莎(002918) 事件概述事件概述 公司 8 月 21 日发布半年报， 2020 年上半年实现营业收入 17.88 亿元，同增 11.42%，归母净利润 2.16 亿元，同增 31.13%。对应 Q2 单季度营业收入 13.03 亿元，同增 30.24%， 归母净利润 1.77 亿元，同增 58.20%。 工程渠道工程渠道扛大旗扛大旗，C C 端亦端亦显著显著强于行业强于行业。 公司上半年瓷砖类产品收入 17.52 亿元，同增 9.75%，分渠道 看，我们估计上半年工程端出货增长约 30-40%，零售端基本追平 去年同期；其中 Q2 受疫情影响较小，工程端出货同比增长 50%左 右，扛起公司成长的大旗，C 端恢复正增长。在此作用下，Q2 单 季度归母净利达到 1.77 亿元同比大幅增长 58.2%。公司签约的百 强地产达到 80 家继续保持快速增长，精装新客户迅速放量，强 劲的势头 Q2 有望愈演愈烈。C 端推进小 B 业务同时继续大量经销 商招商，这些帮助公司超越行业（建筑瓷砖行业规模以上企业上 半年收入下滑 6.4%） 产品结构持续优化，产品结构持续优化，净利率实现提升净利率实现提升。 分产品看，上半年瓷质有釉砖收入 10.43 亿元，同比增长 17.46%，占营收比重 58%；陶瓷板、薄型陶瓷砖收入同比增长 32.92%，收入占比提高至 12%，报告期内公司加大对大规格陶瓷 大板、超石代岩板和陶瓷薄板的研发和推广力度，在大规格产品 市场的领先优势进一步强化。公司上半年瓷砖产品毛利率 35.05%，同比-0.87pct，Q2 公司综合毛利率 33.4%，同比下降 3.51 个百分点，预计主要是新会计准则下运输等费用调整到营业 成本科目（可以看到销售费用科目明显同比减少） ；并且预计随 着广西藤县一期前 4 条线逐渐放量以及剩下的产线陆续投产，单 位成本巨大优势有望持续体现。叠加大规格陶瓷板等高毛利率产 品占比提升，毛利率有望显著好于同行。 净利率同比提升净利率同比提升，现金流环比，现金流环比大幅大幅改善改善。 公司上半年销售净利率 12.09%（同比+1.81pct） ，其中 Q2 单季度 净利率 13.55%（同比+2.39pct） ，销售费用率同比-5.56pct，除 了运输费转入其他科目外，还有疫情下广告宣传费费用和展厅装 修支出减少所致。管理费用率/研发费用率/财务费用率分别同比 +0.15 /-0.66 /+0.14pct。公司上半年经营活动现金净流出 2.67 亿元，其中 Q1 净流出 6.35 亿元，主要由于疫情期间货款回笼延 评级及分析师信息 Table_Rank 评级：评级： 买入 上次评级： 买入 目标价格：目标价格： 58.80 最新收盘价： 43.75 Table_Basedata 股票代码股票代码： 002918 52 周最高价/最低价： 47.6/13.59 总市值总市值( (亿亿) ) 177.64 自由流通市值(亿) 60.82 自由流通股数(百万) 139.03 Table_Pic 分析师：戚舒扬分析师：戚舒扬 邮箱： SAC NO：S1120519070002 研究助理：段家琪研究助理：段家琪 邮箱： 研究助理：郁晾研究助理：郁晾 邮箱： 相关研究相关研究 1.战略定增引入碧桂园，成长确定性增强 2020.05.10 2.工程端增长强劲，疫情是“危”也是“机” 2020.04.26 3.业绩符合预期，高增长周期开启 2020.02.21 -8% 43% 94% 144% 195% 245% 2019/082019/112020/022020/052020/08 相对股价% 蒙娜丽莎沪深300 证券研究报告|公司点评报告 仅供机构投资者使用 Table_Date 2020 年 08 月 27 日 证券研究报告|公司点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 19626187/2 1/2 01 902 28 16 : 59 迟同时正常结付供应商货款所致；疫后随着需求修复现金流明显 改善，Q2 单季度经营活动现金净流入 3.68 亿元，截至上半年公 司货币资金 13.5 亿，体现出很强的抗风险能力。 广西基地逐步投产广西基地逐步投产，收入利润收入利润成长空间充足成长空间充足。 公司广西基地规划产能 8800 万平方米，其中一期 4 条产线合 计近 3000 万平方米名义产能已于 Q1 顺利投产，我们预计二期 3 条产线将于今年年底投产，三期 4 条产线 2021 年开建，叠加 本部技改和 OEM，至 2022 年公司有能力支撑接近百亿产值；我 们预计公司总部 3 条特种高性能陶瓷板材产线将于 2021 年年 初完成技改，扩大超大规格岩板生产规模，巩固高端市场地 位。 投资建议投资建议 调 整 盈 利 预 测2020/2021/2022年 营 业 收 入 由 46.95/59.26/70.93 亿元至 47.51/60.69/73.02 亿元，同比增 长 24.89%/27.75%/20.31%；归母净利润由 5.51/7.25/9.06 亿 元至5.91/7.95/10.27亿元，同比增长 36.56%/34.49%/29.17%。考虑产能扩建及产品结构优化持续提 升公司盈利能力，给予 2021 年 30 倍估值，对应目标价 58.80 元，维持“买入”评级。 风险提示风险提示 系统性风险，原材料成本大幅波动，疫情持续时间超预期。 盈利预测与估值盈利预测与估值 资料来源：wind，华西证券 财务摘要 2018A2018A 2019A2019A 2020E2020E 2021E2021E 2022E2022E 营业收入(百万元) 3208.40 3804.06 4750.78 6069.33 7301.89 YoY（%） 11.02% 18.57% 24.89% 27.75% 20.31% 归母净利润(百万元) 362.38 432.75 590.94 794.78 1026.58 YoY（%） 20.11% 19.42% 36.56% 34.49% 29.17% 毛利率（%） 36.77% 38.51% 36.76% 38.19% 38.73% 每股收益（元） 0.89 1.07 1.46 1.96 2.528 ROE 14.21% 14.81% 17.81% 20.63% 22.60% 市盈率 49.02 41.05 30.06 22.35 17.30 证券研究报告|公司点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 3 19626187/2 1/2 01 902 28 16 : 59 财务报表和主要财务比率 Table_Finance 利润表（百万元）利润表（百万元） 2019A2019A 2020E2020E 2021E2021E 2022E2022E 现金流量表（百万元）现金流量表（百万元） 2019A2019A 2020E2020E 2021E2021E 2022E2022E 营业总收入 3804.06 4750.78 6069.33 7301.89 净利润 432.75 590.94 794.78 1026.58 YoY(%) 18.57% 24.89% 27.75% 20.31% 折旧和摊销 90.74 69.66 83.74 99.33 营业成本 2339.04 3004.21 3751.42 4473.97 营运资金变动 363.80 -351.53 -374.22 -352.87 营业税金及附加 19.12 23.88 30.50 36.70 经营活动现金流 920.89 338.98 535.79 804.53 销售费用 586.73 536.84 746.53 861.62 资本开支 -728.01 -345.00 -345.00 -95.00 管理费用 231.16 294.55 370.23 445.42 投资 243.89 0.00 0.00 0.00 财务费用 0.25 16.13 17.99 17.62 投资活动现金流 -479.30 -345.00 -345.00 -95.00 资产减值损失 -0.20 15.00 15.00 15.00 股权募资 0.00 0.00 0.00 0.00 投资收益 -9.73 0.00 0.00 0.00 债务募资 -195.00 0.00 0.00 0.00 营业利润 509.47 682.14 919.16 1188.70 筹资活动现金流 -297.61 -213.90 -282.40 -358.49 营业外收支 -0.88 5.00 5.00 5.00 现金净流量 143.98 -219.92 -91.61 351.04 利润总额 508.59 687.14 924.16 1193.70 主要财务指标主要财务指标 2019A2019A 2020E2020E 2021E2021E 2022E2022E 所得税 75.84 96.20 129.38 167.12 成长能力（成长能力（% %） 净利润 432.75 590.94 794.78 1026.58 营业收入增长率 18.57% 24.89% 27.75% 20.31% 归属于母公司净利润 432.75 590.94 794.78 1026.58 净利润增长率 19.42% 36.56% 34.49% 29.17% YoY(%) 19.42% 36.56% 34.49% 29.17% 盈利能力（盈利能力（% %） 每股收益 1.07 1.46 1.96 2.53 毛利率 38.51% 36.76% 38.19% 38.73% 资产负债表（百万元）资产负债表（百万元） 2019A2019A 2020E2020E 2021E2021E 2022E2022E 净利润率 11.38% 12.44% 13.10% 14.06% 货币资金 1626.95 1407.03 1315.42 1666.46 总资产收益率 ROA 8.36% 10.55% 12.42% 13.99% 预付款项 7.04 7.04 7.04 7.04 净资产收益率 ROE 14.81% 17.81% 20.63% 22.60% 存货 1086.29 1395.21 1742.23 2077.79 偿债能力（偿债能力（% %） 其他流动资产 1061.29 1130.12 1418.27 1687.63 流动比率 1.79 1.84 1.87 2.05 流动资产合计 3781.57 3939.40 4482.95 5438.91 速动比率 1.27 1.19 1.14 1.26 长期股权投资 0.00 0.00 0.00 0.00 现金比率 0.77 0.66 0.55 0.63 固定资产 556.81 763.18 996.78 1235.45 资产负债率 43.58% 40.76% 39.77% 38.10% 无形资产 195.15 186.50 177.85 169.20 经营效率（经营效率（% %） 非流动资产合计 1397.20 1662.54 1913.80 1899.47 总资产周转率 0.80 0.88 1.01 1.06 资产合计 5178.77 5601.93 6396.75 7338.38 每股指标（元）每股指标（元） 短期借款 18.70 18.70 18.70 18.70 每股收益 1.07 1.46 1.96 2.53 应付账款及票据 1596.43 1797.74 2023.88 2242.56 每股净资产 7.20 8.17 9.49 11.19 其他流动负债 498.02 322.92 357.73 391.10 每股经营现金流 2.27 0.83 1.32 1.98 流动负债合计 2113.14 21