底料川调增速稳健加快开拓阜外市场.pdf

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 TablTable_StockInfoe_StockInfo 2020 年年 04 月月 28 日日 证券研究报告证券研究报告2020 年一季报点评年一季报点评 持有持有 （维持）（维持） 当前价： 49.20 元 天味食品（天味食品（603317） 食品饮料食品饮料 目标价： 元（6 个月） 底料川调增速底料川调增速稳健稳健，加快开拓阜外市场加快开拓阜外市场 投资要点投资要点 西南证券研究发展中心西南证券研究发展中心 分析师：朱会振 执业证号：S1250513110001 电话：023-63786049 邮箱： 联系人：周可为 电话：023-67710114 邮箱： 相对指数表现相对指数表现 数据来源：聚源数据 基础数据基础数据 总股本(亿股) 4.13 流通 A 股(亿股) 0.86 52 周内股价区间(元) 31.7-57.51 总市值(亿元) 203.27 总资产(亿元) 23.17 每股净资产(元) 4.64 相关相关研究研究 1. 天味食品 （603317） ： 核心业务高速增长， 定制餐调值得关注 (2020-03-31) 2. 天味食品 （603317） ： 底料川调持续发力， 费用增长利润短期承压 (2020-03-06) 3. 天味食品（603317） ：底料川调齐发力， 川香龙头启航全国 (2019-11-15) 事件：事件：公司发布 2020 年一季报，公司实现营业收入 3.3 亿元，同比增长 10%， 实现归母净利润 7698 万元，同比增长 5%。 底料川调增速放缓，区域增速有所分化。底料川调增速放缓，区域增速有所分化。1、分品类来看，火锅底料、川菜调料、 香肠腊肉调料、鸡精、香辣酱分别实现营业收入 1.4 亿元（+4%） 、1.8 亿元 （+16%） 、177 万元（-55%） 、1084 万元（+38%） 、650 万元（-1%） ，川菜调 料仍维持双位数增长，火锅底料受疫情影响增速放缓，香肠腊肉调料下滑幅度 较大。2、分渠道来看，经销商、定制餐调、电商、商超直营分别实现营业收入 2.8 亿元 （+11%） 、 901 万元 （-70%） 、 3345 万元 （+109%） 、 654 万元 （+92%） 、 145 万元（-16%） ，经销商渠道受疫情流通渠道关闭影响，增速放缓，定制餐调 受疫情影响直接下滑幅度较大，电商和直营商超受 C 端消费刺激业绩亮眼。3、 分区域来看，西南、华中、华东、西北、华北、东北、华南地区营收增速分别 为 21%、7%、33%、26%、-24%、-51%、45%、-13%，西南大本营仍保持高 增，华东、西北、华南大区增速亮眼，华北、东北地区有所下滑。经销商开拓 方面，截止 2020Q1，公司共有经销商 1359 家，净增加 138 家，公司加强华中、 华东、华南地区经销商开拓，收效较好。 费用率稳中有降，净利率维持高位费用率稳中有降，净利率维持高位。1、公司整体毛利率为 40.4%，同比提升 0.7pp，主要系出厂价上调所致，料全年毛利率将维持平稳；2、费用管控方面， 销售费用率为 9.5%，与去年同期略有下降；管理费用率（含研发）为 5.9%， 同比下降 0.3p；整体费用率为 14.8%，与去年同期略有下降。整体净利率为 23.1%，同比下滑 1.0pp，但仍维持高位。 产品渠道齐发力，产品渠道齐发力，助力助力实现全年目标实现全年目标。短期来看，公司餐饮业务受疫情影响处 于停滞状态，商超渠道需求旺盛动销良好，流通渠道短期关闭较长时间，影响 一季度业绩。长期来看，产品端：公司持续坚持大单品战略，以火锅底料、川 菜调料两大品类重点发力，积极研发新品打造销量爆款，扩大 C 端产品整体竞 争优势；渠道端：公司将深耕渠道、扩容市场，延续 C 端先发优势，积极培育 餐饮大客户，加快发展定制餐调业务，为收入提升提供推力。 盈利预测与投资建议。盈利预测与投资建议。根据公司年报，调整盈利预测，预计公司 2020-2022 年 EPS 分别为 0.80 元、0.97 元、1.24 元，未来三年归母净利润将保持 24%的复 合增长率，对应 PE 分别为 61X、50X、40X，维持“持有”评级。 风险提示：风险提示：原材料价格或大幅波动；渠道拓展不及预期；食品安全风险。 指标指标/年度年度 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 1727.33 2317.36 3007.66 3859.71 增长率 22.26% 34.16% 29.79% 28.33% 归属母公司净利润（百万元） 296.97 364.80 442.79 563.95 增长率 11.39% 22.84% 21.38% 27.36% 每股收益 EPS（元） 0.65 0.80 0.97 1.24 净资产收益率 ROE 16.12% 13.97% 15.03% 16.70% PE 75 61 50 40 PB 12.14 8.56 7.59 6.62 数据来源：Wind，西南证券 -20% -6% 7% 20% 34% 47% 19/419/619/819/1019/1220/220/4 天味食品 沪深300 天味食品（天味食品（603317）2020 年一季报点评年一季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 附表：财务预测与估值附表：财务预测与估值 利润表（百万元）利润表（百万元） 2019A 2020E 2021E 2022E 现金流量表（百万元）现金流量表（百万元） 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入 1727.33 2317.36 3007.66 3859.71 净利润 296.97 364.80 442.79 563.95 营业成本 1083.25 1428.59 1853.09 2376.82 折旧与摊销 24.17 37.44 37.44 37.44 营业税金及附加 15.34 21.78 28.57 36.67 财务费用 -4.55 0.05 0.07 0.09 销售费用 240.89 370.78 511.30 656.15 资产减值损失 -0.01 0.00 0.00 0.00 管理费用 63.91 92.69 120.31 154.39 经营营运资本变动 571.55 -386.21 30.52 6.99 财务费用 -4.55 0.05 0.07 0.09 其他 -510.18 -10.00 -10.00 -10.00 资产减值损失 -0.01 0.00 0.00 0.00 经营活动现金流净额经营活动现金流净额 377.96 6.09 500.82 598.46 投资收益 28.71 10.00 10.00 10.00 资本支出 -62.32 0.00 0.00 0.00 公允价值变动损益 0.00 0.00 0.00 0.00 其他 -396.90 -3.00 -5.00 -5.00 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 投资活动现金流净额投资活动现金流净额 -459.22 -3.00 -5.00 -5.00 营业利润营业利润 333.72 413.46 504.31 645.60 短期借款 0.00 35.00 -35.00 0.00 其他非经营损益 12.71 12.12 12.15 12.23 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 利润总额利润总额 346.43 425.58 516.46 657.84 股权融资 489.31 489.31 0.00 0.00 所得税 49.45 60.78 73.68 93.89 支付股利 -82.63 -89.09 -109.44 -132.84 净利润 296.97 364.80 442.79 563.95 其他 -4.01 6.95 1.93 2.31 少数股东损益 0.00 0.00 0.00 0.00 筹资活动现金流净额筹资活动现金流净额 402.67 442.17 -142.51 -130.53 归 属 母 公 司 股 东 净 利 润 296.97 364.80 442.79 563.95 现金流量净额现金流量净额 321.40 445.25 353.31 462.94 资产负债表（百万元）资产负债表（百万元） 2019A 2020E 2021E 2022E 财务分析指标财务分析指标 2019A 2020E 2021E 2022E 货币资金 676.30 1086.55 1474.86 1937.80 成长能力成长能力 应收和预付款项 26.86 34.33 44.17 57.76 销售收入增长率 22.26% 34.16% 29.79% 28.33% 存货 98.28 163.41 205.69 258.47 营业利润增长率 11.40% 23.90% 21.97% 28.02% 其他流动资产 940.24 1380.84 1404.56 1482.92 净利润增长率 11.39% 22.84% 21.38% 27.36% 长期股权投资 0.00 0.00 0.00 0.00 EBITDA 增长率 10.31% 27.63% 20.15% 26.08% 投资性房地产 0.00 0.00 0.00 0.00 获利能力获利能力 固定资产和在建工程 361.89 325.96 290.03 254.10 毛利率 37.29% 38.35% 38.39% 38.42% 无形资产和开发支出 34.25 32.74 31.23 29.73 三费率 17.38% 20.00% 21.00% 21.00% 其他非流动资产 4.50 17.50 32.50 47.50 净利率 17.19% 15.74% 14.72% 14.61% 资产总计资产总计 2142.31 3041.33 3483.05 4068.28 ROE 16.12% 13.97% 15.03% 16.70% 短期借款 0.00 35.00 0.00 0.00 ROA 13.86% 11.99% 12.71% 13.86% 应付和预收款项 216.22 323.12 402.99 517.34 ROIC 25.02% 29.45% 27.06% 29.95% 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 EBITDA/销售收入 20.46% 19.46% 18.01% 17.70% 其他负债 84.18 106.27 134.77 174.54 营运能力营运能力 负债合计负债合计 300.40 464.39 537.76 691.88 总资产周转率 0.98 0.89 0.92 1.02 股本 413.16 454.48 454.48 454.48 固定资产周转率 4.87 6.74 9.77 14.19 资本公积 486.16 934.15 934.15 934.15 应收账款周转率 220.07 209.08 229.43 218.94 留存收益 942.60 1218.32 1551.66 1982.77 存货周转率 9.88 10.92 10.04 10.24 归属母公司股东权益 1841.92 2611.94 2945.28 3376.39 销售商品提供劳务收到现金/营业收入 110.48% 少数股东权益 0.00 0.00 0.00 0.00 资本结构资本结构 股东权益合计股东权益合计 1841.92 2611.94 2945.28 3376.39 资产负债率 14.02% 15.27% 15.44% 17.01% 负债和股东权益合计 2142.31 3076.33 3483.05 4068.28 带息债务/总负债 0.00% 7.54% 0.00% 0.00% 流动比率 5.95 5.86 5.95 5.51 业绩和估值指标业绩和估值指标 2019A 2020E 2021E 2022E 速动比率 5.62 5.50 5.56 5.13 E