大手笔剥离非煤贸易业务收购优质资产股权夯实主业竞争.pdf

请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 基本状况基本状况 总股本(百万股) 4,912.0 流通股本(百万股) 2,959.9 市价(元) 8.63 市值(百万元) 42,390.7 流通市值(百万元) 25,543.8 股价与股价与行业行业- -市场走势对比市场走势对比 评级：买入评级：买入( (维持维持) ) 分析师：李俊松分析师：李俊松 执业证书编号： S0740518030001 Email： 分析师：陈晨分析师：陈晨 执业证书编号： S0740518070011 Email： 研究助理：王瀚研究助理：王瀚 Email： 相关报告相关报告 1 前三季度净利润增长 27%，内蒙 地区产量加速释放 2 兖州煤业 2019 年中报点评： 半年 度分红 49 亿元， 股息率高达 10.4% 3 兖州煤业（600188.SH）海外资 产点评：兖煤澳洲 2019H1 净利润 大增，但量升价跌主营业绩下滑 备注： 公司盈利预测及估值公司盈利预测及估值 指标指标 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 151,228 163,008 200,648 204,293 211,604 增长率 yoy% 48.29% 7.79% 23.09% 1.82% 3.58% 净利润 6,771 7,909 8,665 8,032 8,590 增长率 yoy% 227.94% 16.81% 9.56% -7.30% 6.95% 每股收益（元） 1.38 1.61 1.76 1.64 1.75 每股现金流量 3.27 4.57 3.22 2.87 2.39 净资产收益率 12.32% 12.97% 14.30% 12.28% 12.17% P/E 6.26 5.36 4.89 5.28 4.94 PEG 0.48 1.25 0.07 0.40 1.15 P/B 0.77 0.70 0.70 0.65 0.60 投资要点投资要点 兖州煤业披露兖州煤业披露2019年年业绩快报：业绩快报： 2019年实现营业收入2006.5亿元 （+23.1%） ， 归属于上市公司股东净利润 86.7 亿元（+9.6%） ，扣除非经常性损益后的归母 净利润为 74.7 亿元（-12.0%） ，每股收益为 1.76 元/股（+9.6%） 。 2019 年年业绩同比上升原因：与管理费用、财务费用、所得税等同比下降有业绩同比上升原因：与管理费用、财务费用、所得税等同比下降有 关。关。2019 年，公司主营业务煤炭毛利额为 249.5 亿元（-10.5%） ，甲醇毛 利额为 7.3 亿元（-41.2%） ，业绩上升主要与管理费用、财务费用、所得税 等同比下降有关。2019 年，管理费用 44.9 亿元（-12.8 亿元或-22%） ，主 要系上年度社保费用一次性计提了 10.06 亿元所致。财务费用 25.4 亿元 （-8.6 亿元或-25%） ，主要系公司大力去杠杆降低有息负债所致。所得税 费用 29.3 亿元（-14.5 亿元或-33%） ，主要系确认收购联合煤炭公司所形 成的递延税款及应纳税所得额变化所致。 煤炭业务：煤炭业务：兖煤澳洲和内蒙石拉乌素煤矿贡献显著增量，销售价格逆市上兖煤澳洲和内蒙石拉乌素煤矿贡献显著增量，销售价格逆市上 涨涨。2019 年，公司商品煤产量 9447 万吨（-0.7%） ，商品煤销量 1.16 亿 吨（+1.9%） ，其中公司本部商品煤产量 3117.2 万吨（-130.2 万吨） ，菏泽 能化商品煤产量 272.5 万吨 （-52.2 万吨） ， 鄂尔多斯能化商品煤产量 1378.4 万吨（-106.7 万吨） ，昊胜煤业商品煤产量 390.7 万吨（+62.1 万吨） ，兖 煤澳洲 3551.7 万吨（+191.8 万吨） ，在部分煤矿生产受限情况下，澳洲和 内蒙的石拉乌素煤矿贡献了产量增量。2019 年，商品煤销售均价 549.2 元 /吨（+0.2%） ，显著优于国内动力煤市场价下跌 9%的变化，这与公司精煤 洗选率提升以及澳洲煤产量增加等有关。2019 年，商品煤单位销售成本 334.4 元/吨（+10.3%） ，这与部分煤矿生产受限等有关。商品煤单位毛利 214.9 元/吨（-12.2%） ，煤炭业务毛利率为 39%（同比下降 6 个百分点） 。 煤化工业务：甲醇价格下跌导致盈利能力同比下滑。煤化工业务：甲醇价格下跌导致盈利能力同比下滑。2019 年，公司甲醇产 /销量分别为 176/166 万吨，同比增加 0.7%、0.7%，销售均价 1729 元/吨， 同比下降 19%，平均销售成本 1288 元/吨，同比下降 6%，单位毛利 441 元/吨，同比下降 42%，毛利率 25%，同比下降 10 个 pct。公司甲醇业务 盈利能力下滑，主要受甲醇市场不景气，销售价格下滑等原因所致。 剥离业务和收购股权剥离业务和收购股权，夯实主业竞争能力，夯实主业竞争能力。根据公司公告，公司拟将兖煤 国际贸易公司、兖煤新加坡两家全资孙公司 100%股权，出售给集团旗下 的全资公司电铝香港公司，对价分别为 0.79 亿元和 0.72 亿元。两家全资 孙公司都是从事贸易业务，其中兖煤国际贸易公司 2018 年收入 228.5 亿 元，净利润 0.88 亿元，2018 年底净资产 0.6 亿元，兖煤新加坡公司 2018 年收入 291.7 亿元，净利润 106 万元，2018 年底净资产 0.7 亿元。两家公 司 2018 年合计收入 520.2 亿元，占公司其他业务（主要是贸易业务）收 入比重为 54%，此次大力度剥离有望增强公司主业竞争能力。与此同时， 公司拟花 3 亿澳元（折合人民币约 13.1 亿元）收购其他股东持有的澳洲莫 拉本煤矿 10%的权益，莫拉本煤矿是澳洲现金成本最低的十大煤矿之一， 预计将增加公司权益产能 240 万吨，进一步夯实公司煤炭业务盈利能力。 去杠杆成效显著，去杠杆成效显著，资产结构资产结构持续持续优化优化。2019 年公司持续执行去杠杆战略， 通过控制非主业投资活动、以低息置换高息、压缩有息负债存量等方式， 降杠杆减负债效果显著。 2019 年减少有息负债 113.6 亿元至 654 亿元， 利 息支出同比减少 8.6 亿元，EBITDA 为 250.3 亿元，期末货币资金 272.7 亿元，现金流充沛。 -25.00% -20.00% -15.00% -10.00% -5.00% 0.00% 5.00% 10.00% 15.00% 20.00% 兖州煤业沪深300 证券研究报告证券研究报告/ /公司点评公司点评 20202020 年年 0303 月月 2929 日日 兖州煤业(600188)/煤炭开采 大手笔剥离非煤贸易业务，收购优质资产股权，夯实主业竞争 力 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 2 - 公司点评公司点评 盈利预测与估值：盈利预测与估值：我们预计公司 2019-2021 年归属于母公司的净利润分别为 86.7、80.3、85.9 亿元，折合 EPS 分别是 1.76、1.64、1.75 元/股，当前 8.63 元的股价，对应 PE 分别为 4.9/5.3/4.9 倍，维持公司“买入”评级。 风险提示：风险提示：经济低迷造成煤炭需求不及预期；行业行政性调控的不确定性； 新能源持续替代等；进口煤政策变动风险。 VXrUBXtRoPpNqOnRrMtOtRsQ9PcMaQtRrRoMnNkPpPmPkPtQrRaQmNmNuOrRwOMYmNmR 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 3 - 公司点评公司点评 来源：中泰证券研究所 利润表利润表20172017201820182019E2019E2020E2020E2021E2021E 财务指标财务指标20172017201820182019E2019E2020E2020E2021E2021E 营业收入营业收入151,227.8151,227.8 163,008.5163,008.5 200,647.6200,647.6 204,292.7204,292.7 211,604.0211,604.0 成长性成长性 减:营业成本126,088.0 131,238.9 172,736.5 176,882.5 182,578.0 营业收入增长率48.3%7.8%23.1%1.8%3.6% 营业税费3,056.5 2,419.0 2,006.5 2,042.9 2,327.6 营业利润增长率288.5%70.5%-1.8%-1.9%8.0% 销售费用3,848.3 6,000.1 5,618.1 5,720.2 6,030.7 净利润增长率227.9%16.8%9.6%-7.3%6.9% 管理费用4,389.3 5,766.5 4,534.6 4,617.0 4,866.9 EBITDA增长率103.9%45.7%-3.7%-2.3%4.2% 财务费用3,665.7 3,392.8 2,544.6 2,035.7 1,628.5 EBIT增长率178.5%49.1%-6.5%-4.6%4.6% 资产减值损失2,223.4 297.0 200.0 200.0 200.0 NOPLAT增长率216.6%38.4%6.5%-9.7%3.4% 加:公允价值变动收益60.2 -373.6 80.7 - - 投资资本增长率33.4%13.2%-3.6%-3.6%-1.0% 投资和汇兑收益958.9 1,939.6 2,000.0 2,000.0 2,000.0 净资产增长率51.4%9.9%3.0%8.6%8.5% 营业利润营业利润9,011.89,011.8 15,367.315,367.3 15,088.015,088.0 14,794.314,794.3 15,972.215,972.2 利润率利润率 加:营业外净收支1,308.6 -324.1 150.0 150.0 150.0 毛利率16.6%19.5%13.9%13.4%13.7% 利润总额利润总额10,320.510,320.5 15,043.215,043.2 15,238.015,238.0 14,944.314,944.3 16,122.216,122.2 营业利润率6.0%9.4%7.5%7.2%7.5% 减:所得税2,458.6 4,387.2 3,047.6 3,586.6 4,030.6 净利润率4.5%4.9%4.3%3.9%4.1% 净利润净利润6,770.66,770.6 7,908.97,908.9 8,664.78,664.7 8,031.88,031.8 8,589.78,589.7 EBITDA/营业收入11.4%15.5%12.1%11.6%11.7% 资产负债表资产负债表20172017201820182019E2019E2020E2020E2021E2021E EBIT/营业收入8.4%11.6%8.8%8.2%8.3% 货币资金28,568.3 32,722.7 40,278.5 41,010.2 42,477.9 运营效率运营效率 交易性金融资产21.9 134.5 134.5 134.5 134.5 固定资产周转天数9099787265 应收帐款5,325.8 5,674.9 7,188.9 5,253.8 6,989.8 流动营业资本周转天数-30-27-21-20-15 应收票据9,146.3 4,428.7 11,445.4 3,909.0 11,199.7 流动资产周转天数129146136141138 预付帐款2,928.2 3,216.9 4,466.9 3,007.9 4,321.8 应收帐款周转天数1312121110 存货4,031.9 5,126.6 6,325.1 4,815.2 6,108.8 存货周转天数810