家电行业：站在二季度起点看投资配置.pdf

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 站在二季度起点看投资配置 家电行业 分析与判断分析与判断: : Q1Q1 需求承压需求承压+ +追求科技弹性是家电行业估值下滑的追求科技弹性是家电行业估值下滑的 主因主因。 一季度疫情影响下家电行业在原本消费淡季下需求更加缩减， 白电和厨电因具有安装属性在春节假期前后属于需求低点，而 此次疫情影响下因居家隔离无法入户安装而导致需求暂缓延 后。Q1 的需求承压+年后资金追逐科技弹性导致家电行业遇 冷，同时外资对股价的支撑力减弱，股价的下跌体现在估值的 不断下探。 申万家电指数 Q1 下跌 15.93%，跑输大盘和众多其它行业，其 中白电重点公司格力 Q1 下跌 20%，美的集团下跌 17%，海尔智 家下跌 26%。厨电重点公司老板电器下跌 16%，华帝股份下跌 17%，浙江美大下跌 14%。白电企业中格力电器因空调主营的占 比较高，因此市场对其业绩下滑的预期高于美的集团。厨电公 司股价下滑幅度较为统一显示了市场对行业整体需求层面的担 忧，而非公司质地的优良。 估值下探空间较小，当前安全边际高估值下探空间较小，当前安全边际高。 经过一季度的调整，白电和厨电企业的估值处于历史地位。其 中格力电器估值约 10 倍，美的集团估值约 13 倍，海尔智家估 值约 10 倍。厨电企业中老板电器估值 15 倍，华帝股份估值 11 倍，浙江美大估值 13 倍。从历史来看，格力电器的估值低点 出现在 2014 年，在终端需求疲软和渠道库存较高的压力下行 业景气度下滑，市场追逐高成长标的，行业缺乏增长吸引力而 导致估值中枢下滑。空调行业的估值中枢高点出现 2017 年， 在地产改善+炎夏气候因素下空调终端需求旺盛，终端零售和 内销出货量双升，渠道加库存动力进一步助推了厂商的出货口 径，内销出货量水平提高了一个台阶，业绩与估值的双向提升 下估值中枢达到 20 倍以上。2018 年后需求端虽然走弱，但是 外资的流入带来对板块的定价权提升，推动估值修复。因此家 电行业的估值水平受到基本面增长动力、市场风格偏好、外资 流入情况等多方面的因素影响。但以历史估值地位的 2014 年 市场环境进行比较，当前家电行业的外资持股比重与需求、库 存情况都优于 2014 年，因此当前估值水平下探空间较小，安 全边际较高。 Q1Q1 零售下滑冲击较大，零售下滑冲击较大，全年来看基本面实质冲击全年来看基本面实质冲击 较小较小。 评级及分析师信息 行业评级： 推荐 行业走势图 分析师：汪玲分析师：汪玲 邮箱： SAC NO：S1120519100002 联系电话： 联系人：联系人：王映雪王映雪 邮箱： 联系人：联系人：段家琪段家琪 邮箱： -12% -6% 0% 6% 11% 17% 2019/042019/072019/102020/012020/04 家用电器沪深300 证券研究报告|行业点评报告 仅供机构投资者使用 Table_Date 2020 年 04 月 07 日 39238 证券研究报告|行业点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 正如前期所强调的，家电行业的需求会面临延迟满足，但不会 消失，疫情更像是短期的一次性冲击，家电行业的需求属于偏 刚性需求，前期因疫情而压制的需求未来可以在夏季和促销节 点中得到或缓慢或集中释放。从中怡康和产业在线数据来看， 1-2 月大家电零售端下滑了约 30%，线下门店因关店闭业导致 受损较为严重，线上情况优于线下，因为厂商推动营销转型， 采取微信秒杀、直播营销等活动方式锁客。从全年来看，竣工 回暖确定性依然较强，行业需求处于弱复苏，市场格局稳固性 较强。白电全年依旧是看龙头间的竞争态势和渠道改革进展， 此次疫情对线下渠道的冲击较大，使市场更为关注格力探索的 线上线下融合模式。同时疫情冲击下厂商对份额的诉求更强， 下半年空调行业是否会有价格战是各方关注焦点，厨电受益竣 工回暖的逻辑不变，无论是工程渠道占优的老板电器，亦或是 重建团队开拓布局工程渠道的华帝股份，都对精装房政策下的 新市场有较强预期。 零售有望在零售有望在 Q2Q2- -Q3Q3 逐渐回暖，天气或是助推力逐渐回暖，天气或是助推力。 随着国内疫情的逐渐可控和零售业态的开业，后续促内需消费 仍然是保持国内经济增长的主线。二三季度的消费市场有望边 际回暖，前期大家电受到压制的需求有望得到释放。夏季来临 后空调的产品刚需性提升，天气或是助推力。在需求集中释放 的背景下，行业库存有望得到消化，若行业淡化价格战则利润 提升的确定性较强，若行业加强格局诉求持续价格战，则以量 补价换取集中度。 投资建议：投资建议： 从估值水平来看，当前估值已足够安全边际，家电行业的外资 持股比重与需求、库存情况都优于 2014 年，当前估值水平下 探空间较小。从需求较大来看，一季度的需求下滑已较大程度 反映在股价，后续需求回暖确定性较强，前期被压制的大家电 需求有望在 Q2-3 得到集中释放，全年来看基本面实质冲击较 小，当前配置的回报水平较高。 风险提示风险提示 宏观经济下行风险、行业增速不及预期、原材料价格变动风 险。 dUdYvYpZhYmVmUeXwVoOrN8O8Q8OpNmMpNmMjMnNrNeRmMyQaQpPxOMYqMpQuOtRxP 证券研究报告|行业点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 3 Table_AuthorTable_AuthorInfoInfo 分析师与研究助理简介分析师与研究助理简介 汪玲：现任华西证券研究所家电行业首席分析师，中央财经大学会计学硕士，曾就职于国盛证 券、民生证券研究所任首席分析师，具有多年消费品投资研究经验。 分析师承诺分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采 用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、 公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明评级说明 公司评级标准公司评级标准 投资投资 评级评级 说明说明 以报告发布日后的 6 个 月内公司股价相对上证 指数的涨跌幅为基准。 买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过 15% 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在 5%15%之间 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%5%之间 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数 5%15%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过 15% 行业评级标准行业评级标准 以报告发布日后的 6 个 月内行业指数的涨跌幅 为基准。 推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过 10% 中性 分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-10%10%之间 回避 分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过 10% 华西证券研究所：华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园 11 号丰汇时代大厦南座 5 层 网址：http:/ 证券研究报告|行业点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 4 华西证券免责声明华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司” ）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公 司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司 客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料， 但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅 于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本 公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持 在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关 注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何 人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素， 亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目 标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在 任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资 收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究 报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。 本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务 请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发 行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问 或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告 所提到的公司的董事。 所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复 制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西 证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。